中航证券-大类资产配置季报(2021年二季度)-210406
2021-04-08 17:05:29  董忠云,成果,符旸
研报摘要

  我们认为二季度以“经济持续回升但回升速度放缓”为主要配置思路,建议从逐步恢复的增长中寻找收益。
  全球股票市场维持震荡,国内无风险利率整体在高位波动,股债性价比边际变化的情况下,建议均衡配置股债;股票市场的内部风格表现也更均衡,在二季度可以布局传统价值型龙头公司,中国优势制造业,而军工及科技适合逢低买入。黄金资产的配置受实际利率上升及美元反弹的双重压制,短期仍有下行压力,震荡筑底,需要耐心等待。原油短期震荡,中期仍可期。
  宏观经济展望
  全球宏观:预计全球经济总体前景趋于改善,但各国复苏状态预计仍将出现分化走势,通胀短期可控,但需要关注美国通胀超预期的可能性。2020年四季度开始全球经济加速复苏,至2021年一季度复苏趋势不改,预期进一步强化。二季度全球经济大概率将延续“带疫复苏”态势,经济活动对疫情冲击更具韧性,疫苗施打驱动的复苏有望出现。分化将继续主导全球经济复苏格局,发达经济体复苏程度将继续好于新兴市场和发展中经济体,尤其与低收入国家之间的分化可能加剧。全球短期通胀仍将可控,区域分化明显,重点关注美国通胀可能超预期。
  中国宏观:中国经济稳中向好,消费、制造业投资等需求端修复引领未来经济复苏。作为“十四五”开局之年,2021年中国经济发展将延续去年下半年以来稳中向好态势。低基数下一季度主要经济指标均出现跳升,预计季度增长率将处在16%左右,全年呈现前高后低态势。不过一季度经济恢复仍不平衡,需求端修复仍弱于供给端,消费仍未恢复至疫情前水平,基建、制造业投资同比仍下降(与2019年同期相比),显示企业投资能力、投资信心仍有待恢复。后续需求端将逐步向正常增长水平回归,居民消费能力和信心继续增强,投资增长动力逐渐向制造业投资转变,内外需共振将推动供给端加快增长,将保证二季度GDP同比增速维持在较高水平。
  海外政策:随着经济逐步复苏全球范围内退出货币宽松预期不断增强,各主要央行持续释放鸽派信号,部分新兴市场提早退出宽松货币政策。2021年一季度,各经济体逐步进入了经济复苏轨道。随着全球范围内疫情好转以及长期宽松政策导致通胀压力增长,投资者对于各国央行提前退出宽松的货币政策的预期不断增强。各国货币政策出现分化:主要央行持续维持当前货币政策不变,并释放鸽派信号安抚市场;与此同时,部分新兴市场央行宣布加息。预测未来主要经济体提早收紧货币政策的可能性有限,新兴市场则面临更大的通胀压力,更多的国家或提前退出宽松的货币政策。
  国内政策:一季度资金市场波动较大,央行持续释放稳定信号,未来货币政策不确定性增加。2021年一季度资金市场出现了较大的波动性,1月份下旬资金面快速趋紧,但其主要原因是短期流动性短缺,并不代表货币政策出现转向。于此同时人民银行也在传达维持货币政策稳定的信号,综合来看当前央行仍以维持稳定的货币政策为主。随着国内外经济复苏、对于杠杆率的控制,未来货币政策相较以往不确定性有所增加。二季度利率债发行以及4月份缴税可能对资金面造成冲击。
  大类资产观点
  利率债:展望二季度,长端利率继续下行的空间有限,上行风险加大,但是潜在上行空间也有限。消费及制造业投资延续修复,出口和通胀当前都仍未见回落,但是货币政策对通胀和信用扩张的反馈可能会经历从控制到跟随转向的过程,加之政府债券供给压力、外围美债市场的变化,利率要完成从当前震荡向下转向中长期逻辑下的下行趋势并非一帆风顺,二季度长端利率债掉头向上的风险加大。不过我们认为即便后续利率再度进入上行通道,潜在的上行空间也是有限的,建议投资者保持谨慎等待更好的进场机会出现。
  信用债:二季度信用债投资仍以高票息中短久期为主,城投债安全边际尚存,产业债关注受益于碳中和政策的行业企业,地产债优选经营、财务稳健、融资通畅的龙头房企。城投债短期内仍具备安全性,但疫情冲击过后各地区财力与债务率之间的矛盾更加凸显,加之政策环境边际收紧,区域分化、信用分层加剧,建议区位择优、谨慎下沉,警惕尾部平台风险。地产债在行业调控政策加码、违约事件冲击和偿债高峰背景下资质分化明显,建议以“三条红线”的监管指标为参考,优选经营、财务稳健、融资通畅的龙头房企。产业债建议关注减排技术先进的产能过剩行业龙头以及直接受益于碳中和政策的风电、水电等节能环保行业、新能源产业链相关企业。
  可转债:一季度转债市场随权益市场震荡下行,二季度关注碳中和主题、低估值防御板块、受益疫情退出的服务业、调整到位的龙头白马等。2021年春节前,权益市场一路高歌猛进,上证指数一度突破3600点,但春节后进入震荡下行区间并持续震荡调整。可转债市场与权益市场趋势基本一致,但相较而言,可转债在3月的抗跌性明显改善,攻守兼备的优势再次凸显。目前缺乏明晰的主线,基本面将成为4月最重要的破局因素,转债建议关注碳中和主题、低估值防御板块、受益疫情退出的服务业、调整到位的龙头白马等。
  权益:二季度权益市场,或宽幅震荡,把握存量博弈下的结构性机会。综合判断,一季度先扬后抑的行情阶段性消化估值,虽然基金负反馈效应主动出清市场阶段性泡沫,但利于权益市场长牛的发展,预计二季度市场将宽幅震荡,把握市场结构性机会。投资策略上,不应过度乐观与悲观,重个股轻指数,自下而上挖掘具备盈利增速与估值性价比高的个股。风格方面,估值驱动将转为业绩驱动,并由盈利确定性转为盈利弹性,风格将持续收敛。战术方面不易追涨,应以高抛低吸为主。建议重点关注如下三条主线。一是随着全球经济持续复苏,传统价值型龙头公司业绩持续改善,中期机会明朗。板块方面,看好民航、酒店、旅游、餐饮、银行等前期疫情冲击大的消费服务等具备性价比的板块。二是外需导向中国优势制造业。随着全球地产的改善、生产端的改善使得外需进一步改善。建议关注家电、轻工、机械、电气设备、汽车及零部件等领域需求呈现继续改善的板块。三是以军工和半导体为代表的高景气、国家安全及自主可控板块。
  原油:油价先升后降,短期油价仍承压,但中长期或将继续上涨。油价在一季度呈先上升后下降趋势,年初在全球经济持续复苏背景下,原油需求不断回升,加上美元贬值因素,推动油价延续去年四季度的上涨趋势,但3月以来,受欧洲第三波疫情、OPEC+增产等影响,油价开始出现震荡回落。短期内,欧美疫情反弹、OPEC+和伊朗等其他国家供给增加将对油价形成承压,但中长期经济复苏及大规模刺激政策带来的需求增长将推动油价上涨。
  黄金:疫情放缓、经济改善环境下,金价延续单边下行,若二季度美国通胀超预期,则将迎来金价的反弹。一季度金价延续单边下行行情,金价自去年8月创下历史新高后一直处于下行趋势,今年以来,美元及实际利率不断上升,金价延续下行行情。短期内通胀担忧导致美债收益率快速上行,加上美国经济复苏加强使得美元持续走强,将对金价形成压力,不过,从通胀维度来看,若二季度之后美国通胀大超预期,届时可能会迎来黄金的一轮反弹。
  风险提示:货币政策超预期收紧信用风险集中爆发
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