华泰证券-美元升+美债跌、表观外储水平下降-210407
2021-04-07 19:40:51  常慧丽,易峘
研报摘要

  3月以美元计的外储环比下降,主要受美元走强与美债利率上行的双重拖累,但外汇流动可能大体均衡。3月中国外汇储备环比下降350亿美元至3.17万亿美元,降幅较2月的57亿美元有所扩大(图表1)。以SDR计值,3月外储环比上升100亿至2.24万亿。同时,3月中国黄金储备保持在6,264万盎司(即1,948.3吨)不变,对应美元估值环比小幅下跌3.0%至1,059亿美元。
  我们对3月外储变动的具体拆解如下:
  1) 3月美元走强带来较大的负向估值效应。在疫情走势分化、美国新一轮财政刺激的提振下,短期内美欧之间经济增长差走扩,3月美元指数环比上涨2.5%。分币种看,3月日元、欧元、英镑分别兑美元贬值3.8%、2.8%、1.0%。据我们估算,3月汇率波动可能带来约250亿美元的负向估值效应。
  2) 3月美债利率上行拖累外储估值。经济重启叠加财政刺激明显推升美国增长和通胀预期,3月美债利率进一步环比上升30个基点。另一方面,3月全球主要股指普遍走高。考虑到外储对美债的配置比例较高,3月美债利率走高可能拖累外储估值。
  3) 3月外汇流动可能大体均衡。随着人民币汇率弹性增强,出口商前期积累的未结汇需求可能持续释放(图表2)。另一方面,临近年报分红季,境外上市公司分红购汇需求有所升温。
  短期内美债利率“正常化”或为美元走势提供支撑,中国外储估值可能继续承压,但跨境资本流动有望保持大体均衡。如我们在《再次上调美国增长、双赤字及通胀预测》(20210323)和《美债利率可能难抵“正常化”推力》(20210325)中所述,美国经济或将呈“过热”局面,通胀预期可能进一步上行;而美债利率或将升至疫情前(1.9%-2.4%)的水平才能完成供需“再平衡”。短期内,美债利率或将进一步走高,为美元走势提供支撑,从而不利于中国外储估值。然而,在全球经济加速重启、叠加美国总需求回升带来的外溢效应下,中国作为经济重启较快的出口大国有望受益,在本轮美元利率上行环境中抗压能力较强(具体分析请参见3月31日发布的《通胀与美债利率齐升下的新兴市场》)。
  风险提示:全球疫情再度反复,美元超预期走强。
  
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